Het nut en risico van derivaten

​Pensioenfondsen maken op grote schaal gebruik van derivaten. Toch is een affaire zoals rondom woningcorporatie Vestia zeer onwaarschijnlijk. Senior beleggingsstrateeg Harrie Dielen legt uit.

Blog

Hoe voorkom je voor pensioenfondsen een Vestia affaire?

Derivaten zijn een belangrijk instrument om het beleggingsbeleid te implementeren. Het gebruik ervan brengt echter ook specifieke risico’s met zich mee, zoals pijnlijk duidelijk is geworden in de affaire rondom woningcorporatie Vestia. Ook Pensioenfondsen maken op grote schaal gebruik van derivaten. Toch is een soortgelijke affaire hier zeer onwaarschijnlijk. Dat komt doordat een pensioenfonds een andere balanssamenstelling en een veel beter inzicht in de risico’s heeft. Daarnaast nemen we maatregelen om deze risico’s te beheersen.

Wat zijn derivaten?

Derivaten zijn letterlijk ‘afgeleide producten’ waarvan de waarde bepaald wordt door een gebeurtenis of de waardeverandering van iets anders. Ook al staan we er niet bij stil, in het dagelijks leven maken we vaak gebruik van derivaten. We kunnen de aankoopprijs van een huis vastleggen door er een optie op te nemen. Boeren maken vooraf afspraken over de prijs van hun producten met de fabrikant en ook de brandverzekering op een huis is een soort derivaat. 

Waarom worden ze door pensioenfondsen gebruikt?

Derivaten worden op grote schaal door pensioenfondsen gebruikt. Dit gebeurt voornamelijk om ongewenste risico’s voor de balans af te dekken. Zo bevindt circa de helft van de beleggingen zich buiten de eurozone, waardoor er sprake is van een wisselkoersrisico. Een koersval van de dollar leidt bijvoorbeeld tot een fors verlies op Amerikaanse beleggingen. Met behulp van derivaten wordt dit wisselkoersrisico afgedekt. Het genoemde verlies op de beleggingen bij een daling van de dollar wordt in dit geval gecompenseerd door de winst die het derivaat in die situatie oplevert.

Op een soortgelijke manier worden derivaten ingezet om de dekkingsgraad van het pensioenfonds minder gevoelig te maken voor renteveranderingen. Bij een lagere rente neemt de waarde van de verplichtingen toe en verslechtert de dekkingsgraad. Deze verslechtering wordt tegengegaan door derivatenposities die juist geld opleveren bij een dalende rente.

Naast het afdekken van bijvoorbeeld wisselkoersrisico’s en renterisico’s zijn derivaten geschikt om in te spelen op verwachte marktontwikkelingen. Wie verwacht dat de olieprijs gaat stijgen hoeft niet per se een vat olie te kopen, maar kan ook hierop inspelen met behulp van een termijncontract. Dit scheelt niet alleen een hoop rompslomp, maar het vergt bovendien amper een startkapitaal. Met behulp van derivaten kunnen zonder veel geld grote posities worden ingenomen die veel winst opleveren als de verwachtingen uitkomen.

Wat zijn de belangrijkste risico’s?

Het gebruik van derivaten brengt verschillende risico’s met zich mee. Het hefboomeffect en het liquiditeitsrisico zijn waarschijnlijk de belangrijkste. Het hefboomeffect ontstaat doordat via derivaten grote posities kunnen worden opgebouwd met een heel kleine hoeveelheid kapitaal. Hierdoor ontstaat de kans op relatief grote winsten, maar ook op grote verliezen.

Het liquiditeitsrisico ontstaat doordat verlies als gevolg van een derivatenpositie direct leidt tot een betalingsverplichting. Bij een ongunstige marktontwikkeling van de onderliggende waarden, bijvoorbeeld een sterke koersdaling van de euro en/of een stijging van de rente, krijgen derivaten van pensioenfondsen een negatieve waarde. In dat geval ontstaat een schuld voor het pensioenfonds ten opzichte van de tegenpartij in de derivatentransactie. Hiervoor moet direct onderpand worden gestort in de vorm van geld of staatsobligaties. Veel van de beleggingen van het pensioenfonds zijn echter niet direct in geld om te zetten. Bij zeer ongunstige ontwikkelingen, bestaat daardoor het risico dat niet meer aan de volledige betalingsverplichtingen kan worden voldaan. Het vermogen kan nog toereikend zijn, maar wanneer dit niet snel genoeg is om te zetten in geld om mee te betalen, bestaat toch het gevaar van een faillissement.

Een Vestia affaire bij pensioenen?

Het gebruik van derivaten heeft woningcorporatie Vestia in ernstige problemen gebracht. Hierbij speelde zowel het genoemde hefboomeffect als het liquiditeitsrisico een belangrijke rol. Vestia maakte gebruik van derivaten om het renterisico af te dekken, maar er werden veel meer derivaten gekocht dan nodig omdat men in wilde spelen op een verwachte stijging van de rente. Toen de rente tegen de verwachting in daalde, leverde dit een groot verlies als gevolg van het hefboomeffect.
Tot overmaat van ramp had Vestia ook onvoldoende zicht op het liquiditeitsrisico. De bezittingen van een woningbouwcorporatie bestaan vooral uit huizen en die zijn moeilijk snel te verkopen als men op korte termijn geld nodig. De aanwezige liquide middelen bleken onvoldoende om  aan de betalingsverplichtingen uit hoofde van derivatentransacties te voldoen die ontstonden doordat de rente daalde.  Hulp van buitenaf was noodzakelijk om een direct faillissement te voorkomen. Daarnaast werden zware bezuinigingen aangekondigd om de financiële positie van de woningcorporatie te verbeteren.

De risico’s van derivaten die Vestia aan de rand van de afgrond hebben gebracht, zijn ook relevant voor pensioenfondsen. Er bestaan echter ook belangrijke verschillen die een Vestia affaire bij een fonds zeer onwaarschijnlijk maken. Stel dat circa 90 procent van alle derivatencontracten bedoeld is om risico’s af te dekken. De waardeontwikkeling van de derivaten is daarbij precies tegengesteld aan de waardeontwikkeling van de beleggingen of de verplichtingen, zodat er per saldo geen impact is op de winst of het verlies vaneen fonds. Voor de overige 10 procent van de derivaten gelden dan expliciet grenzen aan de positie die is toegestaan, waardoor ook hier de maximale verliezen binnen de perken blijven.

Het beheersen van het liquiditeitsrisico ligt iets gecompliceerder. Een pensioenfonds heeft hier het voordeel ten opzichte van een woningcorporatie dat een groter deel van de beleggingen snel in geld is om te zetten als dat nodig is. Inzicht in de totale liquiditeitspositie blijft een must. Met een vaste frequentie, bijvoorbeeld elke twee weken wordt daarom een stresstest uitgevoerd, waarbij gekeken wordt of een fonds voldoende liquide middelen heeft om per direct grote betalingen te doen als gevolg van haar derivatenposities. Wordt het verschil tussen de beschikbare middelen en de benodigde middelen te klein, dan volgt een aanpassing in het beleid.

Conclusie? 

Derivaten zijn een nuttig instrument in het beleggingsbeleid, maar ze brengen ook risico’s met zich mee. Deze risico’s zijn voor een groot deel goed te beheersen, ondermeer door grenzen te stellen aan de posities die met derivaten mogen worden ingenomen. Verder is inzicht in de omvang van de risico’s via reguliere rapportages cruciaal, zodat tijdig kan worden bijgestuurd. Genoemde maatregelen voor de beheersing van de risico’s leiden ertoe dat een Vestia affaire onwaarschijnlijk is.  

Senior beleggingsstrateeg

Geef uw reactie